【财新网】（驻美国圣何塞记者 李增新）全球静候一周的美联储主席讲话在8月26日上午结束，市场重回对美国在9月和年内加息的惯常猜测状态。

　　围绕怀俄明州杰克逊霍尔（Jackson Hole）年度全球央行行长峰会的议题，美联储主席耶伦（Janet Yellen）在“面向未来设计更有韧性的货币政策框架”论坛上，主要集中于未来货币政策原则和工具的选择，而非对现状的研判和短期行动的指引。

　　不过，耶伦确实提到了一句：“鉴于劳动力市场继续强化，并基于我们对经济活动和经济的展望，我认为近几个月来提高联邦基金利率的可能性在增强。”

　　该表述发布后，美元指数上升0.1%至94.83，美元对欧元、日元、英镑分别升值0.7-0.25%。美国10年期国债收益率升至1.5799%。道琼斯工业平均指数涨幅扩大至100点。但全周来看，本周初汇率、商品、股市指标均指向“加息概率上升、美元上涨”方向；越接近讲话，加息预期影响越弱；直到讲话结束后，又恢复到双向猜测常态。

　　美联储副主席费希尔（Stanley Fischer）当日称，伴随强劲就业数据，过去三个月美国经济良好。下周五将公布的8月就业报告，是考虑因素之一。这被市场理解为鹰派立场，道琼斯工业平均指数应声跌落80点。

　　但被称为货币决策机构（FOMC）委员意见“风向标”的圣路易斯联储主席步乐德（James Bullard）称，“我们需要对所谓恢复货币政策‘常态’重新思考，不能再假装对中长期内将发生什么了如指掌。”他仍认为未来两年内至多加息一次。

　　美国东部时间26日中午，芝加哥商品交易所30天期联邦基金期货价格显示，与前一日相比，市场认为美联储在9月加息的概率上升了9个百分点至30%；11月加息概率上升6.8个百分点至34.3%；12月加息概率上升4.6个百分点至56.3%。与8月17日美联储发布7月议息纪要时相比，市场认为的9月加息概率上升了12个百分点，年内加息概率上升了3个百分点。

　　耶伦讲话浓墨重彩的部分在于未来货币政策工具的选择。通过对比2008年金融危机前后经济局势和政策工具变化，她主张：帮助美联储应对金融危机和“大萧条”的新型货币政策工具将被保留，以应对未来的经济衰退；对全新工具进行研究和讨论。即便平均利率显著低于以往，目前的货币政策工具仍能有效发挥作用。

　　具体来看，美联储坚持先加息后“缩表”；目前未考虑设定更高的通胀目标（如4%）或新设名义GDP目标；未来有可能考虑扩大资产购买范围，但需要慎重考虑研究；中期内的政策利率水平约为3%，比历史平均水平低2.5个百分点左右，但不认为由此缩小了货币政策空间。

　　耶伦说，危机前美联储政策工具主要是简单地通过公开市场操作影响联邦基金利率，即金融机构对在美联储存款储备相互拆借的短期利率，其在危机中暴露两大缺陷：其一，当金融机构在美联储的储备不再稀缺时，央行很难再控制联邦基金利率；其二，零利率下限使央行无法推行更多支持性措施。

　　为解决两大难题，美联储推出了四项新型工具：通过对超额存款储备支付利率、逆回购工具影响短期利率；通过资产购买计划、对联邦基金利率水平和持续期限的显性前瞻指引影响长期利率。

　　在考虑货币政策回归常态的过程中，美联储原本预计按此前扩张的操作顺序“逆转”，即先卖出资产负债表上的资产，而后再考虑加息。但经过考虑，美联储认为“缩表”快慢对经济和金融稳定的影响更不确定，于是决定先加息，并逐步停止到期再投资而“被动”缩表。她认为，保留超额储备利率就可以使这样的任务顺利完成。

　　由此，美联储需要考虑什么才是货币政策的“常态”。耶伦称，从1965年至2000年，联邦基金利率的平均水平超过7%，但预计未来长期内的平均利率水平仅为3%。原因是，工作年龄人口下降、生产力增长放慢、危机后支出意愿下降和全球缺乏有利投资项目等多重因素，造成各国“中性利率”普遍下降。至今，包括美国在内的发达国家对成因并不十分确定。

　　以往遭遇衰退时，美联储平均降息幅度平均达到5.5个百分点，那么未来3%的水平看似降息空间不大。但耶伦认为，以往美联储利率处在极高的水平，背后的原因是劳动力利用率和通胀压力较高。因此，当时的政策利率实际上是偏紧的。面向未来，当经济增长提速，同样可能需要超过平均水平的高利率，也就出现了更大的降息空间。

　　退一步说，即便发生衰退时联邦基金利率恰在3%左右，则通过资产购买等工具，也已经事实上打破了“零利率下限”。因此，作为影响长期利率的工具，前瞻性指引与资产购买将继续发挥作用。耶伦称，未来有可能研究扩大资产购买的范围。

　　因此，对于外界建议的采纳比现行2%更高的通胀目标或设立名义GDP目标，耶伦称美联储有可能进行研究，但目前不在考虑范围内。